火星·观||2022年5月重要研究观点回顾

5月市场反弹，主要由于上海疫情短期结束、稳增长更具体的行动和信号释放以及美债收益率的短期见顶。虽然市场反弹，但是反弹力度有限，到目前为止，还未向上突破上个月高点以及60日均线。

市场的纠结很正常，后续的不确定性是巨大的，一是稳增长的效果，目前的流动性陷阱是否可以得到遏制，地产是否会导致危机，二是海外通胀和加息的进展，是否可能导致需求大幅下滑，引起美国衰退。恐怕答案都需要几个月以后才能揭晓。另外，长期的困扰则是地缘、政治和方向问题。

目前承担风险并不明智，风险并未彻底释放，向上的空间有限，市场的多数声音也是看反弹。估值的意义只是揭示赔率并且立足过去的业绩，长期需要真正的有长期。即便要买，也有另外一个灵魂拷问，主线是什么？

我们依然会保持谨慎，好饭不怕等，大餐才上桌。

先谈一下国内的宏观形势，3-4月以来在非常严厉的封控背景下，国内的所有经济数据都出现了显著的滑坡，它建立在过去连续一年左右的信贷脉冲回落和经济增长放缓的背景下，从制造业利润到消费增速，最后到失业率，在过去几个月都出现了明显的恶化。然而经济有没有见底呢？我们现在处于一个政策底，但还没有到盈利底，经济底部的挑战主要来自于：1、内部长期发展信心如何恢复？靠什么恢复？ 2、外部紧缩周期需求显著回落的风险。

2020年以来国内得益于疫情的防控优势，进出口出现了明显了增长，信贷扩张的信心来自于国内人流、物流的正常运转与海外需求的爆棚。这也形成了20年一轮购房需求。新能源政策的推进带动了汽车、风光行业的高景气，经济与股票市场共振。

但由于一系列各行各业的管控新规的发布与主动的信贷收缩政策后，国内的宏观需求进入了主动地调整周期，到22年，整个形势已经十分严峻，即将进入三季度，正赶上欧美快速收紧货币政策周期，一方面疫情对国内的人流、物流的影响比去年严重，行业发展缺乏一个稳定的政策环境与疫情环境，社会活力低下，这是无法和19、20比较的，其次房地产市场需求不可能在一个高失业率的环境中出现持续扩张。这使得短期的解封后复苏很难有持续性，总量的高点也再难回到去年的水平。这使得政策层面其实还有进一步宽松的空间。

然而，就目前而言，美联储目前预计在接下来三次议息会议中，每一次加息50bp，并开始大幅缩表，欧央行预计7月份进行第一次加息，紧缩速度空前，这种内外部的政策差异在内需难以快速持续复苏背景下，使得人民币下半年还可能通过继续的快速贬值来对冲外部压力。在内需只是环比好转但整体疲软下，如果面临新增的外需下行压力，只会让这个经济盈利底再下台阶，所以对于目前股票市场而言，利空并没有出尽。

现阶段大类资产商品价格高位，中期面临紧缩和需求下行压力，债券价格在财政加速扶持下，供给压力大，利率易涨难跌，股票市场还面临进一步盈利下行压力下，所有大类资产都尚不具备配置价值。但当外部风险真正释放后，国内长债利率下行、货币政策继续转松，股票市场就会迎来一个真正的价值重估期和相对稳定的内外投资环境。