火星·观||2021年7月行业重要研究观点回顾

这个月是我（基金经理 马骁骁，下同）2018年下半年以来成长最多的一个月，因为输了很多钱。只有亏钱和失败获得的反思和教训才是有价值的，成功的时候的总结都是自我安慰。

这轮市场的分化，让我学会了很多道理，比如“勿与傻瓜论断长”“不要与决定你命运的人抗争”“傻子的共识也是共识”，我也再次认识到，股票投资或者说人类社会（非自然科学领域）的底层，是讲故事。叙事是最重要的。其他的一切，都是在执行或者印证这个叙事。

中国最大的叙事是什么？是大国崛起，是自信，是硬科技，还有共同富裕。不管这些东西是不是真的，也不管很多做法是否符合规律，它都将改变一代人，保守一点，在它改变之前，至少影响一个十年维度。对悲观者，我们要说，人口，体制等都暂时不是问题。对某些领域太乐观者，我们也要看到这些领域的叙事压力。在这种自信的叙事下，消费者敢消费，投资者敢投资，到处生机勃勃，兴旺发达。今朝有酒今朝醉，我们的人均gdp一定可以破3万的！！大家都这么相信就可以了。

回到现在短期的策略问题。现在市场基本形成了一致共识，这是政策带来的，也是流动性和经济数据未来预期带来的。所以市场短期的方向我认为是比较简单的，那就是新能源车，军工，半导体，汽车，光伏等等为主的高端制造，受益于流动性宽带来的“成长”风格，也对整体经济下行压力脱敏的行业。还有一些涉及国家安全，卡脖子等等的领域。

消费，政策压力下的行业，可能还需要经济数据印证以及政策落地。从我们在教育股上的经验来看，我认为这种调整可能还没有结束，至少还不是抄底的时间。

另外有一类资产我觉得可能是比较独立的，那就是周期股，特别是原材料相关的一切品种，都和自己独立的供求周期比较相关，当然很多也受整个大宗商品风格和美元等影响。这是全球宏观领域的问题。

7月中国宏观经济与政策经历了重要转折，中国PMI制造业指数连续三个月在51附近震荡，8月份显著回落至50.4，不及预期，究其变化，我们发现7月开始伴随内需回落，生产、新订单都出现相应的疲软，中小企业的经营压力持续扩大，PMI小型企业录的47.8，中型企业回落至荣枯线上50，只有大型企业目前还保持平稳，于51.7。这使得对经济敏感度最高的高收益债的信用利差在我国国债利率大幅下行的窗口期，出现了显著的回升，短短一个月即将接近去年3月份新冠疫情爆发的紧张状态。

面对这样的经济形势，就更容易理解为什么7月7日国常会意外提及“适时运用降准等货币政策工具，进一步加强金融对实体经济特别是中小微企业的支持，促进综合融资成本稳中有降”，而随即7月9日央行降准0.5百分点，在7月MLF到期时，还额外投放了1000亿的中期流动性。

政策的转变对经济周期的阶段做出了确认，而目前正处于经济下行周期的前半段，在这一阶段政策阶段性的宽松对经济预期、流动性可以起到较好的稳定作用，也有助于政策对经济结构做出改革和调整。由于经济增长由债务驱动的特点，在每一轮经济周期下行结束之时，债务融资增速与利率都会创出历史新低。

这与我们一直以来的判断一致，现在是长期国债的超配窗口期，而对于权益市场，正面临盈利收缩、资金调配的不利环境。而这一切并不会在中短期扭转。

国际上，发达经济体以美国为代表正面临财政不及预期与超常规货币政策退出的长期拐点，下半年以来拜登的财政政策讨论方面规模屡次缩减，基建法案又从1.2万亿（初始2.3万亿）降低到1万亿，还将面临两会投票，最终还未敲定，明年的财政开支从6万亿降低到了3.5万亿。7月底TGA账户已降至5369亿（疫情前平均为4500亿左右），按照规定7月底会完成TGA账户全部投放，财政扶持在9月会彻底退出。这对中期美国耐用品消费的影响会是决定性的。

伴随消费需求的拐点与经济的开放，用工需求会得到快速缓解，美国地产价格受居民在手现金影响出现了一轮大涨，但从最新储蓄率情况下，美国居民储蓄率在过去一个季度大幅降低。财政退出后居民储蓄率能否维持高位存在很大的怀疑。这都是中长期宏观需求将要面对的变化。

虽然我们会看到9月份美国市场就业的显著恢复，以及下半年租金推动下美国核心CPI的回升，但长期经济领先指标已经拐头，这都会在明年的经济中发挥核心作用，带动通胀、需求回落。鉴于此，长期美债在长远来看，不论是期限利差还是跨境Carry套利都为投资者提供较好的宏观环境和市场空间。

对比国内外环境，发达国家政策与经济在下半年明显好于新兴市场，从资产配置角度，利好美元指数，不利商品价格，利好中美长期国债。

从我们跟踪的寿险公司及头部中介的高频数据看，新单销售压力仍然非常大。

据财新报道，河南暴雨灾害或导致中国保险史上最大自然灾害赔付案件，截止8/3日下午4时，河南省保险已报案54.58万件，初步估损112亿，其中已决赔付18.5亿，绝大部分为车险和企财险。综合其他研究信息，我们认为河南车险市场在综改后本就陷入激烈的竞争，各家财险公司河南业务普遍盈利较差，叠加此次暴雨灾害的剧烈赔付冲击，预计可能加速车险市场出清。

1. 7月沪深两市日均交易额12006亿，环比+21%，自7/21日开始沪深两市已经连续10个交易日成交额额破1.2万亿，显示市场交投情绪持续高涨。截止7月底的两融余额达18154亿，环比+1%。7月陆股通净买入108亿，环比-30%，港股通净卖出635亿港币，环比转负且创下2014年11月港股通开通以来最大单月净卖出。

2. 根据Wind数据，7月主动权益（普通股票、偏股混合、灵活配置&平衡混合）公募新发募集1244亿，环比+27%，被动股票（被动指数&指数增强）公募新发募集216亿，环比-40%。但21Q2剔除业绩变动及新发募集后，我们测算主动权益类公募存量产品被净赎回约285亿，私募证券基金存量产品净申购约456亿，场内机构增量流动性高度依赖新发。综合我司合作的中信证券调研反馈信息，7月无论公募还是私募净赎回压力在剧烈波动行情中均显著加大，预计场内机构增量流动性层面趋于紧张。

1. 7月1年期、5年期LPR分别报价3.85%、4.65%，环比按兵不动。

2. 7/15日央行宣布下调金融机构存准率0.5个pcts，释放约1万亿长期资金，此举大超市场预期。从量、价角度看，我司合作的中信、国盛证券均认为扣除当日MLF到期偿还（约4000亿）以及7月中下旬税期高峰缺口后净投放其实有限。从价的角度看，降准置换MLF为银行节约1.3%的资金成本。

3. 7/8日银保监消保局局长郭武平在新闻发布会上表示大型互联网平台以联合贷、助贷等与金融机构合作模式下收取的引流费或信息服务费约6-7%，此外提供风险缓释措施的市场主体（如融担）又收取6-7%的成本，导致社会融资成本被推高。

1. 新房销售及土拍：根据我司合作的中金公司研究部统计数据，7月新房销售面积同比-7%，其中一二线和三四线城市同比分别-4%、-22%，环比出现显著下滑趋势。统计局口径数据来看，6月住宅销售面积同比+6%，新开工面积同比-3%，新开工面积同比已经连续3个月为负，预示后续销售难言乐观。

受集中供地影响，7月300城宅地土拍成交面积同比-43%，土地溢价率环比上行3bps至15%。6月财政部的地方政府土地出让金收入同比仍然+18%。

2. 新增按揭：根据央行数据，6月全国商业银行新增发放居民按揭约5156亿，同比-19%，连续两个月同比下滑。根据我司合作的中金公司反馈调研信息，目前不少城市按揭审批时间已经由此前的1-1.5个月拉长至2个月及以上且额度紧张，这进一步抑制居民购房需求。

3. 百强房企销售：根据克尔瑞统计数据，7月百强开发商单月全口径合约销售额同比-8%，为2020年4月以来首次出现月度下滑。

4. 二手房市场：从我们跟踪的样本一二线城市中已经披露7月二手房交易数据的来看，只有北京的交易套数维持同比正增长（+9%），其余均转负，其中深圳市场受调控影响最为显著，单月成交套数同比-81%。

1.  先行指标：6月住宅竣工面积同比+63%。

2.  零售渠道：

根据奥维云网数据，6月空调、冰箱、洗衣机、油烟机单月线上零售量分别同比+2%、+2%、-2%、-1%，其中空调零售量出现显著好转。根据我们跟踪的周度高频数据看，7月的高温天气显著刺激了空调零售的放量，7月前四周（6/28-7/25日）线上零售量同比+61%，线下零售量同比+13%。

从定制和软体家具零售渠道跟踪看，订单增长持续强劲，但市场非常忧虑随着地产周期下行的开始，未来基本面持续性存疑。

据彭博报道，金可儿床垫中国业务可能以20-25亿美元估值出售给高瓴资本。

3. 工程渠道跟踪：受地产调控的持续深入和恒大资金链紧张影响，工程渠道业务出现波动，但龙头企业仍有望受益集中度提高。

根据CME工程机械杂志社预测，2021年7月挖掘机行业销量或为1.85万台，同比下降3%；其中国内市场预估销量为1.3万台，同比下滑20.01%，海外出口预估销量5500台，同比增长92.51%。

受淡季、灾情、内外需减弱和政策稳增长等影响，7月制造业PMI50.4，较上月回落0.5ppt。具体看，生产回落0.9至51.0，订单回落0.6至50.9，进出口分别回落0.3/0.4至49.4/47.7。2021年6月金属切削机床产量同比增长30%，工业机器人产量同比增长61%。根据合作券商中金公司近期产业调研，机床主机厂在手订单饱满，排产到今年4季度。

1. 乘联会数据，7月1-3周日均零售3.8万辆，同比下滑2%，环比增长3%，相对表现平稳；日均批发3.4万辆，同比下滑16%，环比增长1%，主要是因为部分厂商把高温假提前到7月，并延长休假，减少芯片紧缺的影响。

2. 7月30日，中共中央政治局召开会议，明确支持新能源汽车加快发展；

3. 据中汽协数据，2021年6月综合库存系数为1.48，同比下滑15%，环比下滑2%，库存系数回落至警戒线下方，并创2020年来新低。

我们认为目前汽车缺芯影响已经达到最大，Q3、Q4开始有较大的边际改善，下半年将进入主动加库存周期，行业景气度重新恢复。

1. 36氪获悉，据Omdia最新发布的预调研结果显示，全球智能手机在2021年第二季度出货2.99亿台，相比去年第二季度的2.797亿台，同比增长6.9%。综合2021上半年看，全球智能手机出货6.518亿台，比去年同期的5.554亿台，同比增长了17.4%；

2. Canalys数据显示，2021年第二季度中国大陆智能手机市场同比缩小17%，智能手机出货量达到7490万部；

3.外媒AR Insider的研究部门ARtillery Intelligence发布关于移动AR收入的预测报告，预测全球移动AR收入预计从2020年的68.7亿美元增长到260.5亿美元，年复合增长率达30.5%；

消费电子：近期，大家比较关注下半年苹果备货对产业链的拉动。

半导体：仍然看好下半年半导体景气度的持续性。

面板：根据Witsview的7月下旬面板报价，32、43寸电视面板价格首见下跌，7月均价达87、137美元，均较上月下滑1美元，为一年多来首见，显示器、平板等涨幅也持续收敛。

1. 网络安全：自国家网信办公告对“滴滴出行”实施网络安全审查以来，网络安全审查相关的新闻报道频频出现。行业有两个大的变化：一是随《网安产业高质量发展三年行动计划》等利好政策持续落地，网安产业中长期高成长性再获验证支撑。《计划》预计到2023年，我国网络安全产业规模超过2500亿元，年复合增长率超过15%，其中电信行业网安支出比例不低于10%。二是《数据安全法》、《网安审查办法（意见稿）》等落地，网络安全监管趋严。建议关注短期内“十四五”网络安全迎来体系化建设、攻防演习规模持续扩大以及安全信创进程加速等多重因素催化和长期物联网、云计算、产业互联网等产业趋势带来的行业高景气度。

2. 云计算：SaaS方面，持续关注具备较高功能性门槛和较大市场空间，能够真正为客户带来价值提升和边际成本下降的产品。IaaS方面，我们认为VR/AR未来的逐步普及会带来云计算需求的爆发，我们会持续跟踪终端的进展。 

本月碳酸锂小幅上涨，氢氧化锂大涨，锂精矿暴涨！。锂辉石价格月内收报790美元/吨，月度继续上涨14.5%；电池级碳酸锂报8.9万元/吨，月内价格上涨2%；单水氢氧化锂价格报收9.8万元/吨，月度上涨5%。

本月30 日，澳洲主力锂矿 Pilbara 通过其电池材料交易所（BMX）向市场更新其锂辉石精矿首次拍卖的结果。最终，Pilbara 接受了海德兰港离岸价为 1250 美元/公吨的最高出价，加 65 运费为 1315 USD/t (CIF 中国)，为历史新高。

BMX的拍卖价格有望成为锂精矿现货锚，进一步引发锂精矿的抢购浪潮。锂精矿作为氢氧化锂重要的原材料，将继续推高氢氧化锂价格。

2021年6月新能源汽车销量同比增长146.4%，中汽协预计2021年行业销量约220万辆，同比增长64.6%；6月动力电池装机量同比增长133.64%至11.53GWh。锂电池企业扩产计划逐步落地，龙头电池厂商扩产近期明显加速，锂电池厂扩产将带动锂电设备需求增长。中金预计2021-2025年全球动力锂电池设备需求将实现25.8%-35.5%的复合增长。

7月2号CDE发布的《以临床价值为导向的抗肿瘤药物临床研发指导原则》，以患者需求和临床价值为核心，长期看有助于鼓励有临床价值的“真创新”，减少同质化竞争，为国内新药开发在更高层次上参与全球市场上的竞争作出引导。当下看，该细则对药企的研发进展影响有限，因为实际临床立项就已经围绕这个指导原则在做，这个政策并不会限制药企研发立项的数量，只有企业的研发投入会限制立项数量；已经在临床的产品，竞品获批不会影响临床进程，当标准疗法更改时可能需进一步和CDE沟通；计划开启临床的产品，若竞品适应证此时未获批，不影响临床进程。

我们认为产业创新和升级是一个长期过程，尤其是医药制造需要政策、产业（基础学科、人才等）、资本多重匹配。国内2015年开始启动创新热潮，从仿制走向fast follow，现在正在逐步向me too、me better，甚至first in class全球竞争力的创新转型，我们将看到更多差异化的临床解决方案，满足更多患者需求，继续看好创新药。

7月20日，12省骨科创伤集采招标落地。此次骨科创伤类器械区别于国家人工关节的采购政策，组内拟中选率确定在70%，企业竞争相对激烈，价格降幅较大，虽然国产龙头企业在3个采购产品中均成功中标，但是利润空间或将被压缩。根据国金证券测算，普通接骨板系统A组平均价格573.48元/套，平均降幅87.76%，锁定加压接骨板系统A组平均价格891.24元/套，平均降幅82.80%，髓内钉系统A组平均价格1200.20元/套，平均降幅89.73%(价格降幅是通过联合采购办公室公布的产品基准价计算，是参考河南省2020年医药采购平台的数据)。我们认为，针对技术成熟、市场需求量大、竞争充分的高值耗材，集采将常态化，行业将回归正常的利润水平；其余耗材以及医疗设备，在国家鼓励医疗新基建+市场需求背景下，依然存在成长机会。

7月4日，国家药监局和国家知识产权局联合发布《药品专利纠纷早期解决机制实施办法（试行）》相关事宜的通告，引入批准等待期、药品审评审批分类处理、首仿药市场独占期等制度。按程序对相关化学仿制药注册申请设置9个月等待期，对首个挑战专利成功并首个获批上市的化学仿制药给予12个月市场独占期（但不超过被挑战药品的原专利权期限），与原研药品共享市场，在该仿制药获批之日起12个月内，不再批准同品种仿制药上市。

我们认为专利挑战成功，首仿药可享受1年独占期，鼓励仿制药企业积极投入研发，抢占原研市场，通过竞争来降低药价，节省医保支出同时满足用药需求。同时政策还将继续扩大药品集采范围，具有成本优势的仿制药企将持续获益。

1. 截至 2021 年 7 月 30 日，31 个省(自治区、直辖市)和 新疆生产建设兵团累计报告接种新冠病毒疫苗 16.37 亿剂次(同比上月+34%)，8月份以来正在推动12-17岁青少年接种灭活疫苗。

2. 新冠病毒delta在印度发现，最早在5月1号该突变株在所有亚型占比不到5%，7月12号提高到85%，多个国家占比超过90%，已经扩散至124个国家，国内7月份本土300多例，涉及14省20个地方。该突变株传染性强，病毒载量更高，传播速度更快，Ro在5-9.5，平均值7，已经超过原始毒株3.5的值；潜伏期短，2-3天，最快一天之内发病，但是症状不明显，有的不会发烧。

3. 针对delta突变株，疫苗有效率在降低，但是接种疫苗可以减少重症和致死率。专家呼吁改变对疫情清零心态，或将与病毒长期共存，类流感病毒处理。国内还没提出打加强针策略，需要看疫情趋势，已经接种的人群暂不需要打，免疫时间超过6个月、免疫能力弱，或者工作需要，可以打加强针。

1. 根据QuestMobile数据，6月主要长视频平台DAU和活跃用户时长除爱奇艺外环比均出现下滑。根据云合数据，6月网剧有效播放量市场份额中新纪元影视的《爱上特种兵》（爱奇艺独播）、寰美影视和完美世界联合出品的《壮志高飞》（优爱腾联播）和爱奇艺自制剧《月光变奏曲》表现领跑，另外爱奇艺与新丽联合制作的台网剧《叛逆者》在台端（cctv-8+爱奇艺独播）收视率也以显著优势领跑。综艺则是浙江卫视招牌台综《奔跑吧》、爱奇艺自制综艺《萌探探探案》和东方卫视招牌台综《极限挑战》表现领跑。

2. 6月抖音、快手两大短视频平台DAU和活跃用户时长环比基本持平。B站、小红书和知乎三大UGC社区DAU和活跃用户时长环比也基本持平。

3. 6月两大免费阅读平台中番茄环比仍有一定增长。两大付费阅读平台QQ阅读和起点读书基本维持稳定。

CTR数据显示电梯视频和电梯海报广告刊例花费6月同比分别+48.5%、+28%，主要受益快消品类广告主加大投放。但受院线票房市场的疲软（21H1院线票房较19H1比-14%）拖累，影院视频广告恢复低于预期。

从我们跟踪的互联网平台广告增长趋势来看，出现显著的分化，综合类品牌广告特别是新兴品牌广告渠道如B站、知乎增长较快。但一些垂类如汽车之家的表现则显著低于预期。短视频为代表的效果类广告表现仍然不错，但广告主投放ROI也面临越来越大的压力。

根据音数协游戏工委数据，1H21中国游戏市场销售收入为1504.9亿元，同比增长7.9%，环比增长8.2%，其中手游市场收入1147.7亿元，同比增长9.6%，占整体收入比例达76.3%。2Q21手游市场收入559.4亿元，同比增长13.5%，环比下降4.9%。拆分来看，用户规模增长进一步放缓，1H21手游用户规模同比增长1.3%至6.56亿人，ARPU持续增长，1H21同比增长8.2%至175元/人/半年。海外市场方面，Sensor Tower发布了6月中国手游发行商全球（App Store+Google Play）榜单，本月共36个厂商进入全球top100榜单，合计收入22.4亿美元，环比下降6.3%，占全球top100发行商收入比重为38.0%。VR游戏方面，随着VR硬件设备的逐渐推广和Roblox上市，我们关注到中美科技巨头和资本市场均开始关注并布局Metaverse元宇宙赛道。此外，我们在持续关注云游戏的落地情况。

1. 国办、中办联合正式发布《关于进一步减轻义务教育阶段学生作业负担和校外培训负担的意见》(即“双减”意见)，《意见》明确：

1）不再审批新设义务教育阶段学科类课外培训机构；

2）该类机构全部登记为非营利机构；

3）该类机构一律不准上市、严禁资本化、外资不得通过VIE控股或参股境内该类机构；

4）该类机构不得占用国家法定节假日、休息日和寒暑假开展培训；

5）高中阶段学科类培训机构参照执行。

该《意见》宣判K12课外培训行业的发展正式落下帷幕，相关上市公司将转型素质教育或职业教育业务。

2. 教育部发布《关于做好2021年高职扩招专项工作的通知》，要求各地严格落实招生计划，综合考虑生源、办学条件等因素，合理确定各学校招生计划。

1. 酒店：根据STR数据，今年上半年我国酒店行业整体呈复苏态势，RevPAR恢复至2019年8成以上：其中ADR接近2019水平、OCC与2019年差距收窄至10%。虽然近期疫情反复，但头部酒店集团集中度提升趋势不改。

2. 旅游：根据国内旅游抽样调查结果，2021年上半年，国内旅游总人次18.71亿，比上年同期增长100.8%（恢复到2019年同期的60.9%）。分季度看，受去年基数影响，增速逐步放缓，其中一季度国内旅游总人次10.24亿，同比增长247.1%；二季度国内旅游总人次8.47亿，同比增长33.0%。国内旅游收入（旅游总消费）1.63万亿元，比上年同期增长157.9%（恢复到2019年同期的58.6%）。 人均每次旅游消费872.27元，比上年同期增长28.5%。

博彩收入：7月澳门总博彩收入84.44亿，同比+528%，月环比增加29%，低于彭博一致预期。中金预计7月澳门贵宾博彩收入较19年7月下降85-90%，中场收入下降46-50%，其中预计中场博彩贡献81-87%收入。

访客数：6月访客数52.85万人次，同比+2243%（月环比-39%）；7月赴澳游客人次月环比+36%，7月上半月澳门酒店平均入住率52.1%，环比+8.4pct。随着疫情反复，澳门检疫政策收紧为12个小时内有效核酸检测证明。

2021年6月社零总额3.76万亿，同比+12.1%（剔除车总比+13.1%），环比较5月增速回落0.3pct,较2019年5年+10.0%（两年平均增速4.9%）。

可选消费增速回落，金银珠宝6月增速为26.0%，增速环比下降5.5pct；化妆品5月增速为13.5%，增速环比下降1.1pct。

1-6 月全国实物商品网上零售额为5.03万亿元，同比增长18.7%。电商渗透率上升 1.1pct至 23.7%。

根据海关初步统计，2021年上半年，我国跨境电商进出口继续保持良好发展势头，跨境电商进出口8867亿，同比增长28.6%，其中出口6036亿，增长44.1%，进口2831亿，增长4.6%。

6月全国快递业务量完成97亿件，实现业务收入916亿元，业务量、收入增速分别达15%和30%。6月行业单票收入同比下滑11.83%，环比持平。受到政府监管的影响，行业单票价格降幅收窄，行业价格战短期内有所缓和，但是我们认为长期来看行业优胜劣汰、落后产能出清的趋势并不会改变，建议持续关注市场份额不断提升的行业龙头企业。

国内疫情反复带来国内旅客流量波动，国际旅客仍然未见复苏迹象。关注国际旅客恢复情况和部分机场的免税谈判情况。