火星·观||2021年5月行业重要研究观点回顾

本月月报起，我们的宏观迎来了一位专业的宏观分析师，将为读者带来更加详尽的宏观分析。我（基金经理 马骁骁）只在开头聊一聊我的一些对市场的看法。

目前的国内股票市场，主要关注点已经从周期重回成长风格，但是这一批的成长，主要是主题性和概念性的。上一轮，市场主要拥抱的是真正的好公司，只不过是估值问题。这一轮，主要拥抱的是好赛道（只体现增长，不体现商业模式优劣）和好行业，对公司质的的要求大幅放宽，对估值也无要求。不多的一些演绎好行业好公司的领域，也多半与“逆向”的特点无关，更多是在之前的基础上进一步演绎，趋势强化。

从国外看，经济复苏似乎不如市场想象的乐观，水退不去。短期市场同样要寻找一些方向去表现，最近垃圾股又开始兴风作浪。

整体上，我觉得市场都还是一种钱太多的表现。

最近我们能找到比较多的潜在机会，但市场都不认同。不过，只要这些持有标的不大幅持续逆势下行，我们就会重仓坚守，除非我们对大盘的看法有所修正。另外，我们三年期的产品，将完全和一年期产品分开操作，钝化短期波动，更加坚守我们的个股判断。

每一位投资者每一种投资风格，都可能有逆风期。但我们应该追求的，是在顺风的时候，打一个漂亮的好球，在逆风的时候，不会输得太惨。

过去一个月，国内宏观最大的变化在于政策对于目前经济形势进行了多方面的调整，由于上半年商品价格持续上涨，推高了国内的通胀压力，5月中旬国家开始重点调控商品价格，以黑色为主的大宗商品价格出现了明显的回落，并对在旺季适当放开供应，确保价格稳定。其次，国家在专项债的发行上持续低于预期，随后出台了专项债的额度调整计划，低于年初的预算方案；对房地产市场也进行了严格的监管调控，这反映出国家主动为经济降温的态度。 最后为维持汇率稳定，提高外汇存准，打击跨境套利与投机。 这一系列组合拳，旨在降低国内对通胀压力过度担忧的预期，通过结构性调整而不是利率的全面变化，是高效的选择。现在国内的宏观政策方向非常清晰，在此之下，中国国债也迎来了持续的上涨，利率回落了12bp。

一方面中国信贷周期在二季度已经见顶回落，其次政策方向也正强化这一过程，中国信贷周期见顶回落会在未来一年显著拉低全球的需求增长预期。

国际方面，美国6月底7月初，在疫苗普及后，将全面开放经济，目前已经有37个州开放了经济，财政政策在今年6月会有一轮快速投放，届时美国TGA账户现金就会回到平均水平5000亿左右，6月份的美元流动性投放量与QE加总有4800亿的规模，仅次于3、4月份的投放水平，显著高于5月份。从7月开始财政支持的资金将大幅减少。这是我们关注的点。虽然机构普遍认为，在经济放开后，美国就业会快速复苏，但通过我们的研究，由于财政扶持计划带动美国耐用品订单需求前置，而服务业复苏并不提供生产力，往后一年，伴随财政退出，美国的制造业在长期利率大幅上升后，持续复苏的动力保持怀疑，伴随中国信贷周期转弱，海外经济在未来一年大概率会出现制造业回落、就业回升的组合，而制造业提供美国的主要利润产值，其下行周期会反噬企业用工需求，抑制服务业的复苏，这是市场需要关注的点。而早在今年3月MIT 和芝加哥大学推出的一项美国经济研究表明，美国正在经历历史上并未出现过的服务业衰退，往次危机主要为耐用品衰退，其复苏经济弹性显著强于服务业衰退后的复苏，随后德银也推出相关研究显示，发达地区来看，欧洲的经济主要为耐用品衰退，这与美国不同。

就目前来看，数据的反应正在印证这项研究的有效性，我们看到美国的就业市场复苏远低于预期，这和美联储的目标背离，而美联储的目标框架去年调整为更加容忍通胀。拜登政府的主动财政刺激加码，远期来看，使得美元指数在现阶段的分歧很大。美国经济复苏速度低于机构预期会如何？美联储会放慢退出速度，甚至会配合拜登完成新的财政刺激。这都会推高远端的通胀预期，以及打压美元指数进一步下行。对应到大类资产变化，正在映证这一逻辑，油铜比回升、铜金比回落，黄金走强。

所以结合远端和长端的经济图景，国内库存周期回落，但通胀压力犹在，国债收益率回落，但大概率维持3%水平。海外中长期滞胀压力较大，海外定价的有色商品，长期展望保持乐观，结构上原油跑赢工业品，黄金见底回升。

从我们跟踪的寿险公司及头部中介的高频数据看，5月新单销售仍然非常差，同比延续双位数下滑。Q2全行业新单销售同比下滑也已经基本成为定局。

1. 5月沪深两市日均交易额8805亿，环比+17%，5月最后2个交易日成交额均突破万亿，表明市场交投情绪出现回暖趋势。截止5月底的两融余额达17266亿，环比+4%。5月陆股通净买入558亿，环比+6%，其中5月最后一周净买入468亿，创陆股通开通以来的周度净买入历史新高，我们认为这很可能是受到人民币兑美元汇率升值并突破6.4关口刺激所致。5月港股通净买入435亿港币，环比+1%，维持稳定的买入状态。

2. 根据Wind数据，5月主动权益类（普通股票、偏股混合、灵活配置&平衡混合）公募新发募集490亿，环比-9%，同比-45%，为年内首次同比下滑，环比也延续了2月以来的下滑趋势。被动股票（被动指数&指数增强）公募新发募集99亿，环比+59%，同比+91%。权益类公募募集整体仍处于降温趋势，这与沪深两市交易额数据形成反差。

3. 中基协披露截止21Q1末的保有规模top100非货基公募和权益类公募（股票+混合）代销机构数据，其中券商47家、银行31家、三方理财17家、其他机构5家。从保有规模占比看，银行仍有显著优势，分别贡献了58%和61%的非货基、权益类公募保有量。三方理财的保有量集中度显著高于银行、券商，CR3高达84%，银行和券商分别为47%、30%。

1. 5月1年期、5年期LPR分别报价3.85%、4.65%，环比按兵不动。

2. 广东省六家金融监管“一行两局”发布《粤港澳大湾区“跨境理财通”业务试点实施细则》（征求意见稿），跨境理财通总额度暂定为1500亿人民币，即南北向净流入累计金额均需≤1500亿人民币，个人投资者额度为100万人民币。参与业务试点的银行为在大湾区内地9市（广州、深圳、珠海、佛山、惠州、东莞、中山、江门和肇庆）注册的法人银行或银行分支机构且需具备≥3年的跨境人民币结算业务经验。内地个人投资者要参与“南向通”试点需具备前述9市户籍或连续缴纳≥5年的社保或个税，且具备≥2年投资经验，最近3个月月末家庭金融净资产余额≥100万。

1. 新房销售及土拍：根据我司合作的中金公司研究部统计数据，5月新房销售面积同比+9%。5月300城宅地土拍成交面积同比-2%，土地溢价率受本月10个集中供地城市设置最高限价影响下行至17%（4月为27%）。从集中供地情况来看，上周的宁波和济南分化较大，宁波29宗宅地有19宗触及最高限价，而济南73宗宅地无一触及最高限价。根据财政部数据，4月全国地方政府土地出让金收入同比+4%，增速明显出现放缓趋势。

2. 利率：5月全国首套房贷和二套房贷平均利率环比均上行2bps分别至5.33%、5.61%；

3. 百强及头部房企销售：根据克尔瑞统计数据，5月百强开发商单月全口径合约销售额同比+18%。热点城市如北京、上海、深圳、成都出现因供给不足及调控收紧后交易量明显下滑的趋势，与此同时郑州、天津、南宁、昆明等弱势市场表现仍疲软。

4. 装配式建筑：根据调研反馈在钢价大幅上涨背景下，钢结构加工厂出现分化，头部大型企业受影响非常有限因为其主要承接大型项目，该类项目业主方对工期的敏感度远高于材料成本（材料成本通常占主要钢结构建筑项目如工厂、商业地产、市政基建项目总成本的10%左右），所以愿意配合进行价格调整。但中小加工厂前期材料库存低、拿单策略激进、对业主方议价能力弱，目前部分项目签单价格已经与成本倒挂，导致出现暂缓接单现象。未来如果钢价持续上涨，前述中小加工厂可能被迫选择退出市场。

5. 二手房市场：5月已出数据的热点一二线城市二手住宅成交套数普遍出现转冷趋势，北京、苏州和青岛同比仍维持正增长，但增速显著收窄。

1.  先行指标：4月住宅竣工面积同比-4%、与19年比-11%，奥维云网统计的精装房开盘套数同比-23%、与19年比-40%。

2.  零售渠道：根据奥维云网数据，4月空调、洗衣机、冰箱单月线上零售量分别同比-29%、+13%、+2%，但ASP同比均有强劲表现，增长均达到双位数。从定制和软体家具零售渠道跟踪看，龙头企业线下零售渠道表现均强劲。

3. 工程渠道跟踪：尽管精装修率出现回摆且价格竞争加剧，但零售渠道龙头的工程业务增长依旧不错。

根据中金公司，4-6月国内销量同比回落，主要受到2Q20赶工潮导致的高基数、货币财政政策边际收紧以及环保督查趋严等因素的影响，预计未来随着基数回归正常、相关政策适当放松后，7-8月行业销量数据有望企稳。

2021年5月制造业PMI为51.0%，环比回落0.1ppt，仍处于荣枯线之上，其中生产指数和新订单指数分别为52.7%/51.3%。

光伏电池片技术迭代持续推进，头部厂商的N型TOPCon电池、P型TOPCon电池、HJT电池的电池效率分别达25.21%/25.02%/25.26%，均刷新世界记录，电池片技术迭代会带来相应设备的迭代需求。

1. 乘联会数据，5月日均零售为5万辆，环比4月增长3%，同比2019年增长4.8%，批发端，5月日均批发为4.68万辆，环比下滑2%，同比2019年增长4%，主要受到“缺芯”等影响，导致三至四周的部分厂商生产相对不强，影响厂商产量；

2. 5月26日，美国清洁能源法案公布，其中316亿美元为电动车消费者税收抵免

1）在美国的电动车单车7500美元补贴；

2）在美国组装的电动车单车1万美元补贴；

3）在美国由工会组装的电动车单车1.25万美元补贴；若美国电动车渗透率达到50%，则税收优惠将在三年内被逐步取消；

3. 美国清洁能源法案公布，对美国新年能源车销量及特斯拉销量有较大促进作用；

我们认为汽车缺芯的影响将在Q2达到顶峰，Q3、Q4开始有较大的边际改善，下半年将进入主动加库存周期，行业景气度高增。

1. 华为在6月2日晚8时举行线上发布会，正式公布了可以覆盖手机等移动终端的鸿蒙操作系统，华为公司预计，到2021年底，搭载鸿蒙操作系统的设备数量将达3亿台， 其中华为设备超过2亿台，面向第三方合作伙伴的各类终端设备数量超过1亿台。

2. 据Strategy Analytics最新发布的研究报告指出，到2021年，全球真无线立体声(TWS)耳机将占所有蓝牙耳机销量的七成。

3. 野村报告，将全球今明两年智能手机销量增长分别降2%及1.1%，各至13.38亿台及13.87亿台，之前预测今年增长4.4%，预计中国今明两年智能手机销量各降6.7%及4.9%，之前预计同比增7.5%。

4. 根据中国信通院数据， 2021年4月国内手机市场出货量2748.6万部，环比-23.8%，同比-34.1%，与2019年4月相比-24.8%；1-4月合计出货量1.25亿部，同比+38.4%，与2019年同期相比+10.6%；5G手机渗透率维持高位，4月5G手机出货量2142.0万部，占比达77.9%。

半导体：近期，台湾、马来西亚等半导体产业链重要区域重点厂商因为疫情蔓延等原因被迫停工、停产，全球缺芯潮有可能近一步扩大，我们仍然看好国内半导体制造龙头。

消费电子：我们看好今明年XR行业的高速发展。

面板：群智研究，全球LCD TV面板，小尺寸供应趋于平衡，而大尺寸依然紧缺，5月面板价格上涨趋势分化，其中大尺寸维持较大涨幅，而中小尺寸价格涨幅明显收窄，预计大尺寸5月份将维持近10美金的较大涨幅，6月依然维持约5美金的较大涨幅。 

1. 网络安全：关注短期内“十四五”网络安全迎来体系化建设、攻防演习规模持续扩大以及安全信创进程加速等多重因素催化和长期物联网、云计算、产业互联网等产业趋势带来的行业高景气度。

2. 云计算：SaaS方面，持续关注具备较高功能性门槛和较大市场空间，能够真正为客户带来价值提升和边际成本下降的产品。IaaS方面，我们认为VR/AR未来的逐步普及会带来云计算需求的爆发，我们会持续跟踪终端的进展。

本月锂资源上游产品价格继续全线大幅上涨，其中锂精矿价格暴涨。锂辉石价格月内收报640美元/吨，月度继续上涨1.6%；电池级碳酸锂报8.9万元/吨，月内价格基本持平；单水氢氧化锂价格报收9.1万元/吨，月度上涨14%。

 5月26日，美国参议院拟推出《美国清洁能源法案》提案，该法案对新能源车刺激超预期，全球电动车需求有望实现“J”型增长。复盘全球“锂矿-锂盐”、“盐湖”排产情况，未来1-2年锂盐产业链将维持持续高景气格局。

4月我国新能源汽车销量同比增长149%至17.4万辆，环比下降10%。4月我国动力电池装机量8.4GWh，同比增长134%。下游扩产需求带动锂电设备增长。

1. 国家医保谈判药品双通道，定点医疗机构纳入医保：5月10日，国家医保局发布《关于建立完善国家医保谈判药品“双通道”管理机制的指导意见》，提出为破解医保谈判药品“进院难”问题，与定点医疗机构一起，形成谈判药品报销的“双通道”，努力提升药品可及性。

2. 本月国内IND化药56款，生物制品56款，与上月持平；CDE批准新药0款，FDA批准新药2款。

1. 欧盟医疗器械新规MDR正式落地，国产医械出海面临更高要求，龙头企业有望受益：5月26日，欧盟新版医疗器械法规MDR（EU 2017/745）正式落地执行，自此取代原有的MDD医疗器械认证，医疗器械生产商将无法再申请MDD CE认证，在MDR生效前获得的CE证书在其5年有效期内继续有效。整体而言，欧盟MDR重点关注医疗器械临床性能、产品的可追溯性以及对患者的透明度，对于国产医疗器械公司而言，重新申请认证的申报成本、认证周期、合规风险等都有所增加，产品质量卓越、生产把控严格、合规管理完善的头部企业有望获益。

2. 5月11日，河南省医保局发布《豫晋赣鄂渝黔滇桂宁青十省(区、市)骨科创伤类医用耗材联盟采购公告》：

1）品种包括普通接骨板及配套螺钉、锁定加压接骨板、配套螺钉和髓内钉及配件；

2）采购量：总需求量的70%（低于通常的80%，竞争压力会更小），采购周期12个月；

3）采购包根据使用量大小分为AB组；

4）另外分出跟台服务、配送服务的价格。

总体上市场预期降幅温和，一个是现有规则下降幅可能好于2020年部分地区集采降幅，一个是将产品与服务价格分开，最终总体降幅可能好于冠脉支架。其次，集采提升行业集中度，龙头企业相比其他规模较小的企业具备成本优势，在产品运送、跟台服务等方面能力更全面；中间流通渠道将被简化，企业可提升直销比例，销售规模较大的企业有望通过以价换量实现整体收入规模的提升。

经过5月份各省报量后，6月2日国家联合采购办公室公布第五批药品带量采购品种目录，共包含58个品种，为历次最多，竞标结果将于6月23日开标。本次集采名单中，抗感染、消化道、抗肿瘤、造影剂等四个领域占据约三分之二的市场规模，达400亿元。随着集采常态化，覆盖的疾病领域将越来越广。此外，注射剂已成为带量采购重点剂型（包括注射剂品种30个，占比51.7%），而此前关注度较高的生物药和中成药并未进入本次带量采购目录。

从心血管药物全球供应结构来看，印度和中国均是重要供应商，本轮印度疫情的二次大爆发引起下游客户对当地供应稳定性的担忧，但从供给端看，并未产生实质性影响。  

1. 新冠疫苗接种：截至5月29日，全球接种18.7亿剂，其中美国接种2.94亿剂（按照2剂计算的完全免疫人口占比40.2%），我国接种6.21亿剂，增长率（YOY）为3.06%。我国疫苗接种持续加速，平均每日接种803万剂，最近七日日均接种数为1767万剂。如果我国继续保持日均1500万的接种速度，预计六月将顺利完成40%重点人群接种任务。

2. 5月8日，国药新冠疫苗成功进入WHO的“紧急使用清单”；6月1日，科兴灭活疫苗列入WHO的“紧急使用清单”；均标志着我国疫苗研发生产水平达到了一定高度。

1. 根据QuestMobile数据，4月主要长视频平台DAU和活跃用户时长环比表现除芒果外均有所下滑。根据云合数据，4月网剧有效播放量市场份额中华策传媒的《你是我的城池营垒》、北京文化的《大宋宫词》和优酷自制剧《司藤》（均为腾讯、爱奇艺、优酷共同播出）领跑，综艺则是浙江卫视的《王牌对王牌6》与爱奇艺自制综艺《青你3》领跑。

2. 4月抖音、快手两大短视频平台DAU和活跃用户时长环比基本持平。B站DAU与时长也基本持平，小红书则继续呈现增长趋势。

3. 4月两大免费阅读平台番茄和七猫DAU环比略微分化，番茄延续正增长，七猫轻微下滑，时长环比均略微下滑。两大付费阅读平台，QQ阅读与起点读书DAU环比均有所增长，但时长有轻微下滑。

CTR数据显示电梯视频和电梯海报广告刊例花费4月同比分别+38%、+58%。根据QuestMobile数据，21Q1中国移动互联网广告市场规模较19年+20%。

从我们跟踪的互联网平台广告增长趋势来看，微博、长视频为代表的品牌广告复苏显著。

根据伽马数据，2021年4月，中国移动游戏市场实际销售收入179.06亿元，相比3月降4.48%，同比增长13.29%。海外市场方面，根据Sensor Tower 3月中国手游发行商全球收入(App Store+Google Play)排行榜，39个中国厂商进入全球top100手游发行商，合计收入22.8亿美元，同比增长31.0%，环比略下降0.4%，占全球top100手游发行商收入占比达到39.5%。VR游戏方面，随着VR硬件设备的逐渐推广和Roblox上市，我们关注到中美科技巨头和资本市场均开始关注并布局Metaverse元宇宙赛道。此外，我们在持续关注云游戏的落地情况。 

1. 民促法实施条例正式稿发布出台，全面利好民办高教，外延扩张方式不再受限且可以与利益关联方开展合法合规的关联交易。民办义务教育监管则全面收紧，关联交易被禁止开展且不得通过收购、协议控制等方式控制义务教育阶段学校。

2. 习近平总书记主持召开中央深改委第19次会议，会上表决通过《关于进一步减轻义务教育阶段学生作业负担和校外培训负担的意见》，指出要全面规范校外培训机构，坚持从严治理，对存在不符合资质、管理混乱、借机敛财、虚假宣传、与学校勾连谋利等问题的机构，要严肃查处。要明确培训机构收费标准，加强预收费监管，严禁随意资本化运作。

3. 高途被爆裁员20-30%、全面下架学龄前儿童产品并且暂停信息流广告投放，作业帮、VIPKID、猿辅导等也深陷无法IPO、裁员、收缩投放等传闻。K12课外培训行业可能面临一轮翻天覆地的大洗牌。

4月国内经济&中端酒店酒店数据环比持续好转：

1）入住率70.4%/+35.2pct（较2019 年同期增速-6.1%环比3 月对应增速-11.8%进一步好转）

2）ADR211.2 元/+23.9%（较2019 年同期增速-3.2%环比3 月对应增速-6.2%有所提升）

3）RevPAR 148.8 元/+67.5%（较2019 年同期增速-9.1%环比3 月对应增速-17.2%好转）

4 月份三大酒店集团 RevPAR 为 184.18 元（同比+86.1%，环比+9.74%），ADR 为 244.42 元/间·夜（同比+30.3%， 环比+8.26%），Occ 为 75.4%（同比+22.60pct，环比+1.02pct）。

澳门2021年5月总博彩收入同比增长492%（月环比增长24%）至104.45亿澳门元，基本符合彭博市场一致预期。日均博彩收入达到3.37亿澳门元（同比增长492%，月环比增长20%）。4月澳门总访客数同比+7099%（月环比+5%）至79.48万人次。中金估算2021年5月澳门贵宾博彩收入同比2019年下降85-90%；中场博彩收入同比2019年下降32-37%，中场博彩收入预计贡献82-88%的总博彩收入。

疫情再次反复，为进一步放宽跨境旅游带来阻力，香港与澳门的通关也可能推迟。

2021年4月社零总额3.32万亿，同比+17.7%（剔除汽车同比+17.9%），环比较3月增速回落16.5pct,较2019年4月+8.8%。

可选消费增速回落，金银珠宝4月增速为48.3%，增速环比下降34.9pct；化妆品4月增速为17.8%，增速环比下降24.7pct。

4月电商增速环比下降，渗透率上升0.3pct。1-4月全国实物商品网上零售额为3.08万亿元，同比+23.1%。电商渗透率上升0.3pp至22.2%。

4月全国快递业务量完成85亿件，实现业务收入824亿元，业务量、收入增速分别达30.8%和14.3%。国家邮政局快递发展指数预计5月快递业务量同比增长约24%。4月行业单票收入同比下滑12.68%。近期政府对快递市场低价竞争的监管力度加强，行业价格战短期内将有所缓和，但是我们认为长期来看行业优胜劣汰、落后产能出清的趋势并不会改变，建议持续关注市场份额不断提升的行业龙头企业。 

国内旅客流量恢复情况较好，国际旅客仍然较为低迷。关注国际旅客恢复情况和部分机场的免税谈判情况。