火星·观||2021年11月行业重要研究观点回顾

本月市场和宏观策略基本面最重要的变化主要有以下几个：

①美联储主席开始转鹰派，主要由于经济数据较好，以及新冠疫情的变化加深对通账持续的担忧；

②中概股和港股大跌，主要由于中国的数据安全担忧和美国的审计要求，以及中国宏观消费数据不佳，导致相关行业业绩miss的趋势持续下跌，以及1）带来的流动性层面影响；

③恒大事件，广东省政府出面解决；

就中国市场走势而言，似乎没有较好的大板块性趋势，多数都是老酒。资金日益在往小、往更二线的标的去溢出。短期市场明星们的主要问题，可能是估值太高和持续性问题，但周期和趋势的诀窍在于，只要它基本面还在持续和没有走到极致，恐怕市场走势就还将持续。

最近我们错过的机会是汽车智能化和轻量化领域，相关标的我们已经跟踪和研究数年，其中有一家企业我更是对企业家有深度的认同。

我们经常对事情的看法过于长期。美联储的水到底怎么收？地产短期的金融风险当然不用担忧，但长期的需求和价格压力有没有问题？这些都是我们担忧的问题。长期去看，我们依然更关心市场比较绝望但从常识来讲并不需要持续悲观的领域。从市场层面而言，主要是港股；从行业而言，主要是宏观经济影响较深的地产产业链、可选消费，以及政策影响较大的互联网、医疗、教育等领域，还有疫情影响较大的博彩、酒店、餐饮等行业。

时间已经来到12月，公募基金即将要开始为本年的排名和下年的布局焦虑，可能市场走势会因此有较大变数，目前多数行业不上不下的状态可能会被资金的情绪改变。

目前国内宏观面临的问题是国内经济逐步探底对进一步货币宽松的需求与海外市场过热环境下收紧利率的预期升温之间的矛盾，而香港市场正反映着在美国加息背景下，离岸美元流动性不断转紧的事实。就短期的宏观前景来看，这一局面还无法扭转。国内“稳增长、防风险”底线思维决定着货币政策到明年上半年逐步加码宽松，而在今年土拍持续偏冷的形势下，明年房地产投资增速注定进入负增长，整体形势是比较严峻的，虽然国家宏观政策已经转向，但明年稳增长的力度需要中央经济会议给出进一步指示。

国际层面，美国的经济从消费到就业再到通胀已经表现出明显的过热迹象，这需要美联储加快货币正常化步伐来应对难以逆转的物价上涨，融资利率回升的预期转强下，近期欧洲美元拆借市场的3个月期短期利率不断回升，推高了整个离岸银行拆借美元的成本，我们从观测TED SPREAD变化可以发现，每一次离岸市场抽水带来的结果都是经济与流动性的不稳定，2011年欧债危机同样是在离岸美元流动性枯竭背景下发生的，每一次阶段性的经济危机都会伴随着ted spread的转紧。而12月份联储很可能会抛出加快缩表的方案，这会使得美元指数继续强势，离岸美元流动性进一步趋紧，这将压制远期的全球经济增速与商品价格。从大类资产配置角度，看空商品与新兴市场依旧是未来中期的方向，这一形势的扭转需要美国的消费见顶回落，也需要国内的信贷周期企稳回升，我们将保持跟踪。

银保监会11月在业内下发《人身保险销售管理办法》（征求意见稿），主要要求：

①代理人分级，层级≥4级且不同层级代理人被授权销售的寿险产品不同，低等级代理人销售受限会较大；

②允许寿险公司派代理人驻点银行网点，每家银行网点限制仅可与一家寿险合作。银保销售需实施双录；

③代理人佣金改革，首年佣金比例≤40%，续期佣金发放年限不能低于10年或保单存续年限。

这会导致：

①行业增员更加困难；

②行业重回银保发展道路，相应产品端也会回归储蓄类产品；

③期缴重疾险等高价值率产品因为首年佣金受限，销售更加困难。

从21Q3财险行业的数据来看，老三家（人保、平安和太保）车险保费合计市占率达到69.5%，较20Q3提升1.7pcts，提升幅度创21年以来新高。足见车险综改对老三家以外财险公司冲击更大。

1. 11月沪深两市日均交易额11341亿，环比+12%，自10/22日起到12/6日止，两市已经连续32个交易日成交额破万亿，市场交投情绪显著回升。截止11月底的两融余额达18527亿，环比基本持平。11月陆股通净买入185亿，环比-44%，港股通净卖入64亿港币，环比-35%。

2. 根据Wind数据，11月主动权益类公募新发募集533亿，环比+124%，较10月出现明显反弹。被动股票（被动指数&指数增强）公募新发募集173亿，环比-30%，但同比+668%，主要是北交所ETF等发行受到追捧。根据中基协数据，10月私募证券基金新发募集316亿，环比-62%，同比+21%。无论公募还是私募，新发市场均表现出不错的韧性。

1. 11月1年期、5年期LPR分别报价3.85%、4.65%，环比按兵不动。

2. 截止21Q3末银行理财存续规模28万亿，同比+9%，其中投向债券的规模约20万亿，投向非标的规模约3万亿。

3. 11月金融监管部门一再重申会满足房地产领域合理信贷需求，包括刚需按揭（目前进一步扩大至改善性需求）、开发贷等。10月的居民新增按揭也恢复正增长。

1. 新房销售及土拍

根据我司合作的中金公司研究部统计数据，11月新房销售面积同比-31%，其中一二线和三四线城市同比分别-30%、-44%。10个重点城市11月新房销售去化率环比持续下滑至60%。10月统计局公布的新建商品住宅销售面积同比-24%，住宅新开工面积同比-34%，跌幅环比均显著扩大。

11月300城宅地土拍成交面积同比-43%，土地溢价率环比持续下行2bps至2%。10月财政部统计的地方政府土地出让金收入同比-13%，已经连续3个月呈现下滑趋势。

综上，在愈演愈烈的信用危机下，地产开发的基本面持续恶化，拿地-开工-销售全链条都出现显著衰退趋势。

2.按揭

10月央行公布的居民新增按揭规模同比+4%，在央行的窗口指导下按揭审核发放终于恢复正常。根据克尔瑞等提供的信息，目前上海、成都等热点城市按揭发放速度较前期已经出现明显缩短。

3. 百强房企销售

根据克尔瑞统计数据，11月百强开发商单月全口径合约销售额同比-39%，跌幅较10月持续扩大。目前新房市场压力依旧不小，特别是三四线城市，包括此前热门的长三角、大湾区城市群均面临严峻的去化压力。

4. 二手房市场

10月我们跟踪的样本一线城市（北京、深圳）合计二手住宅交易套数同比-42%，样本二线城市（南京、苏州、杭州、青岛、郑州、武汉、成都&厦门）合计二手住宅交易套数同比-43%，跌幅没有再继续扩大。从11月已经出数据的城市来看，出现分化，部分城市如成都、苏州、深圳二手房交易环比出现显著好转。其中成都11月二手房成交套数甚至同比+72%（10月为-16%）。但杭州、青岛、厦门等仍难言好转。

1.  先行指标：10月住宅竣工面积同比-21%、奥维云网精装房新开盘套数同比-29%。

2.  零售渠道：

根据奥维云网数据，10月空调、洗衣机、冰箱和油烟机单月线上零售量分别同比+30%、+48%、+28%、-25%，其中空冰洗明显受益双十一预售，但油烟机受装修需求下滑的影响开始显现。从线上零售ASP来看，空调、洗衣机、冰箱和油烟机分别同比+16%、+6%、+8%、+11%，除空调外其余品类涨幅出现收窄趋势。

我们从产业调研了解10-11月零售渠道订单增速均出现放缓，地产下行的影响开始显现。

3. 工程渠道跟踪：

从产业调研了解，10-11月不少公司把回款放在最重要的位置，为此不惜采取停止发货等措施。不少企业工程渠道收入增速预计已经出现显著回调甚至转负。

1. 工程机械：根据CME预计，11月挖机销量(含出口)约2万台左右，同比下滑38.0%;其中国内市场预计销量1.4万台，同比下滑53%，出口市场预计销量6500台，同比增长91%。2021年11月国内挖掘机市场销量降幅持续扩大。

2. 铝材等大宗商品价格出现回落，机械企业成本端压力有所缓解。

1. 乘联会数据，11月第三周乘用车市场零售达到日均4.9万辆，同比下降12%，表现相对改善，相对今年10月的第三周降6%；日均批发6.3万辆，同比下降10%，本周相对于10月第三周的销量增长14%，走势节奏跟上2019年同期水平。

2. 中汽协，预计11月汽车行业销量将完成247万辆，环比增长5.9%。

3. 11月各家电动车销量创新高，小鹏/广汽埃安/众ID/理想/蔚来/哪吒分别达1.56/1.46/1.42/1.35/1.09/1.00万辆。

整体来看，汽车行业复苏持续推进中，根据我们的跟踪数据，芯片供应也在持续改善，原材料价格高位回落中，我们认为行业复苏向好趋势不变。

1. Counterpoint Research 在报告中称，受 iPhone 13系列推动 ，10月份苹果一举超越vivo成为最大的智能手机厂商，这也是2015年12月以来苹果首次在中国市场登顶。

2. 11月24日，美国把国科微等12家公司列入实体清单，国科微是国产安防，高性能计算等芯片供应商之一，投资人广泛关注国科微缺失对安防等行业格局影响。

3. 三星电子在美国发布新的晶圆代工工厂投资计划，投资金额达到170亿美元。

4. 台积电11月9日表示将在日本新建一座12英寸晶圆厂，初期资本支出约70亿美元，采用22nm/28nm制程，预计22年动工，24年底前投产，月产能达4.5万片。

消费电子：11月整个板块情绪有所恢复以及元宇宙受关注度比较高。

半导体：行业主要晶圆代工厂积极扩产以及市场看好未来几年半导体高景气度持续。

面板：根据群智咨询（Sigmaintell）调研数据显示，四季度面板价格持续下跌的趋势，但跌幅会逐步收窄。

行业“十四五”规划出台，将围绕高质量发展主题。一方面为基础软件补短板，基础软件、工业软件等国产化进程有望加速，二是垂直行业信息化程度将进一步加深。明确到2025年，企业经营管理数字化普及率达80%，数字化研发设计工具普及率达85%，关键工具数控化率达68%，工业互联网平台普及率达45%。

本月锂产品价格略涨，锂精矿现货价格暴涨。锂辉石价格月内收报2260美元/吨，月度上涨约50%；电池级碳酸锂报19.85万元/吨，月内价格上涨2%；单水氢氧化锂价格报收18.8万元/吨，月度上涨6%。

上月澳洲主力锂矿 Pilbara 通过其电池材料交易所（BMX）向市场更新其锂辉石精矿第三次拍卖的结果。最终拍出2340 USD/t (CIF 中国)的高价，本月锂精矿报价随之提升。

本月国内各大锂盐生产商陆续发布三季报，因长协定价机制，锂盐及锂矿价格上涨并未体现在报表中，预计在四季度中有所体现。盐湖供给因季节因素面临减产，矿石提锂产品将更加紧俏。行业新增有效供给普遍在22年下半年开始投放，锂产品价格在未来半年任将保持高景气。

1. 11月9日，国家发改委、工信部发布《推动原料药产业高质量发展实施方案》，提出要大力发展特色原料药和创新原料药，引导原料药领域专业化合同研发生产服务（CDMO）等新业态发展，在融资、人才建设等方面给予政策支持：鼓励优势企业利用上市、发债等多元化投融资渠道；推动企业与高等院校、科研院所深度合作，开展产教融合试点示范，提升人才解决实际问题的能力；各级发展改革委、工业和信息化主管部门要科学谋划、充分论证，有序推进本地区原料药产业高质量发展。我们认为有望进一步加快技术创新升级、推动绿色低碳发展并淘汰落后产能，加速产业布局和国际化发展，利好头部企业。

2. 原料药反垄断指南落地，市场已有预期，垄断执法机构将会严厉打击各种类型原料药垄断行为，维护市场竞争价格，引导和鼓励原料药经营者将更多资源用于工艺改进、质量和效率提升，促进原料药有效供应和药品稳定供应，对原料药制剂一体化公司影响较小。

2021年医保谈判落地，117个药品谈判成功94个（成功率80.34%），包括慢性病用药20种（高血压、糖尿病、高血脂、精神病），肿瘤用药18种，抗感染用药15种，（丙肝、艾滋病等）、新冠肺炎治疗用药2种。目录外85个独家药品谈成67个，成功率78.82%，平均降价61.71%，降价幅度与往年相当。无论大分子或小分子药物，整体医保谈判结果好于之前的市场预期，鼓励了创新药企业研发和商业化差异化品种的积极性，但是医保依然以保基准，基金可承受作为底线，企业聚焦差异化创新、抢占先发优势、寻求国际化出路依然是发展关键。

1. 第六批集采落地（胰岛素集采），拟中选价格平均降幅48%，相比化药集采温和（前5批平均降幅在53%）；国产企业降幅靠前，外企降幅靠后，外企都积极参与，参与产品全部中标，合计约流失医院报量的15%，国产替代空间不大。本次集采医疗机构首年采购需求量2.14亿支，约占全年使用量的60%，还有40%的标外市场供所有市场参与者竞争，预计价格会和中选产品联动降价。胰岛素市场规模将缩小，告别高速增长阶段，新进入者也将变少，预计竞争格局相对稳定，依然是强者恒强，国产替代不易过度乐观。

2. 11月7日，国家医保局表示全国带量采购药品续约由各省组织，不得只议价不带量，要以不高于全国最低中选价1.5倍为基线进行报价，询价上限为上一轮全国最高中选价。需求量较大或供应保障要求较高的省，鼓励同一品种由多家企业中选，不同中选企业的价格差异应公允合理。我们认为集采续约将更多以省际联盟进行，价格有升有降，但总体价格趋势向下，考验企业的成本控制与供应稳定性，利好原料药制剂一体化企业。

医保局发布《基本医疗保险医用耗材支付管理暂行办法（征求意见稿）》和《医保医用耗材“医保通用名”命名规范（征求意见稿）》，意味着耗材改革类似药品，正逐步将招采和医保覆盖的权力收归省级、国家级。医疗耗材的通用名管理，一定程度上消除了耗材人为因素带来的差异化，促进全国层面统一管理。新品种参考药品医保准入制度，将促进创新耗材放量。老品种逐步展开集采。我们认为将加速耗材企业向国际化、平台化、高端化研发能力进化。

南非Omicron突变株爆发，WHO确认Omicron变异株具有很强的传染性，现有感染者主要为轻症和无症状，但暂时无法论证其严重程度。截至12月3日，Omicron变异株已在全球至少38个国家和地区出现，但是Delta变异株仍旧占据着全球99%的确诊数。WHO认为目前仍需谨慎关注Omicron变异株在全球的发展情况，暂时认为现有疫苗加强针有望应对Omicron变异株，暂不确认需要研发针对Omicron变异株的新疫苗。另外，各国的迅速备战Omicron变异株，BioNTech、Novavax等公司也表明将在数周内开发出针对Omicron变异株的新疫苗，并有FDA支持加快针对相对变异株新疫苗的审批进度。因此，不必过度恐慌，相信在疫苗预防和特效药治疗之下，病毒逐渐适应人类，可以类流感化应对。

1. 根据QuestMobile数据，10月主要长视频平台受缺乏新的头部内容上线影响DAU环比均出现下滑。根据云合数据，10月网剧有效播放量市场份额中爱奇艺与华策的定制剧《一生一世》、腾讯的《国子监来了个女弟子》和腾讯定制剧《嘉南传》领跑，综艺仍是腾讯视频的德云斗笑社和芒果的披荆斩棘的哥哥领跑。

2. 10月抖音、快手两大短视频平台DAU环比持平，三大UGC社区（B站、小红书和知乎）中除知乎外均保持正增长。

1. CTR数据显示电梯视频和电梯海报广告刊例花费10月同比分别+23%、+28%。

2. 市场监管总局下发《互联网广告管理办法》（征求意见稿），明确直播、跨境电商等广告均纳入监管范畴，所有弹窗广告均可一键关闭。不得利用互联网发布处方药、烟草、校外培训、保健品等广告，也不得利用针对未成年人网站、app等发布美容和不利于未成年人身心健康的网游广告。

根据伽马数据，2021年10月中国手游市场实现销售收入186.38亿元，环比增长3.37%，同比微增0.48%。海外方面，10月中国自研游戏海外收入达15.77亿美元，环比下降1.79%。Sensor Tower发布了11月中国手游发行商全球（App Store+Google Play）榜单，共37个厂商进入全球top100榜单，合计收入22.3亿美元，占全球top100发行商收入比重为38.3%。

1. 根据教育部统计数据，2022年预计将有1076万高校毕业生，同比+18%，新增167万毕业生。该增幅为过去10年最大。

2. 11月上市民办学历教育陆续发布年报，我们观察到：

①K12民办学历教育公司普遍出现无法发布财报的情况；

②高教龙头依旧保持不错的收入和利润增长；

③高教龙头对FY2022的业绩指引和收购展望偏谨慎但同时对明年政策进一步清晰化也抱有很大信心。

虽然10月中下旬新冠疫情再次反复，但黄金周的带动效应较明显，环比9月各项数据上升。全国10月酒店数据如下：

OCC：10 月出租率 58.5%，较 2019 年同期-14.1pct，较 2020 年同期-10.6pct，环比 9 月+10.9pct；

ADR：10 月酒店平均房价为 457.9 元，同比 2019 年下降 6%，同比 2020 年上升 4%，环比增加 10%；

RevPAR：10 月 RevPAR 约 267.8 元，同比 2019 年下降 19%，同比 2020 年下降 7%，环比增加 22%。

11月总博彩收入67.49亿澳元，同比持平，月环比+55%（彭博市场预期区间为下降3.3%~上升4%）。中金估算11月贵宾收入较19年同期下降90-98%，中场下降51-55%，中场博彩预计贡献85-93%总收入。

10月澳门总访客数下降44%（月环比下降48%）至32.8万人次。11月访客数预计环比10月上升153%。23日出行政策放宽，另外澳门政府表示80%澳门本地疫苗接种率有助于重启团队游和恢复自动签注（截至11月28日澳门节奏中旅67%），后续持续关注通关政策。

2021年10月社零总额4.05万亿，同比+4.9%，环比较9月增速+0.5 pct。10月较2019年10月+9.4%（两年平均增速4.6%）：

1）餐饮同比+2.0%，两年平均+1.4%   

2）金银珠宝+12.6%，两年平均+15%   

3）化妆品+7.2%，两年平均+13%

4） 服装纺织-3.3%，两年平均+4%

1-10月全国实物商品网上零售额同比+14.6%（两年平均+15.3%），线上渗透率23.7%，较前三季度提升；10月当月同比-1.8%，首次转负，较9月回落11.1pct，主要受到双十一大促虹吸影响。

2021双11期间据平台官方战报，天猫/京东2021年11月1-11日总交易额分别为5403/3491亿元，GMV分别同增8.5%/29%，增速较2020年双11的26%/33%有所放缓。星图数据显示，2021年双11当天，天猫/京东/拼多多销售额在综合电商平台中的占比分别为57.8%/27.1%/6.4%。

在电商整体增速趋缓的大环境下，品牌不断分化，国牌迎来崛起机会。据淘数据初步统计，2021年11.1-11.11天猫旗舰店渠道，华熙生物旗下夸迪、珀莱雅、薇诺娜、李宁、安踏、FILA等品牌均实现较快增长。据天下网商，薇诺娜、李宁、安踏、波司登、太平鸟等知名国产品牌荣登各自品类2021天猫双11销售额品牌榜TOP10，其中安踏、李宁超越阿迪达斯。

10月全国快递业务量完成99.5亿件，实现业务收入909亿元，业务量、收入增速分别达20.8%和12.1%。10月行业单票收入同比下滑7.28%，环比下滑6.3%，10月单票价格下降主要因为行业传统水果旺季过去，单票重量下降导致行业单票价格季节性下降。从几家通达系上市公司披露数据来看，10月单票收入均环比持平或略有回升。从我们终端调研情况来看，11月价格持续想好，双十一旺季过后，终端价格并未回调至此前较低水平，涨价具有一定的持续性。

供需紧平衡格局未变，部分产品受到“能耗双控”影响供给端大幅缩减，但在经历了前期冲高后，近期化工市场出现降温，部分产品价格回落，库存水平有所回暖。

12月2日民航局发布737MAX适航指令，民航局适航审定司司长杨桢梅表示：后续国内航空公司还要完成飞机改装、停场飞机恢复、驾驶员培训等工作，经补充运行合格审定后，有望于今年年底或明年年初陆续恢复国内现有机队的商业运行，并重新启动新飞机引进。737MAX复飞意味着供给增速可能高于此前预期。

近期电子烟相关政策出台频繁，11月26日，国务院发布关于修改《中华人民共和国烟草专卖法实施条例》的决定，新增“电子烟等新型烟草制品参照本条例卷烟的有关规定执行。”11月30日《电子烟》国家标准(征求意见稿)发布。12月2日，国家烟草专卖局政策法规与体制改革司就《电子烟管理办法（征求意见稿）》公开征求意见。从目前政策来看，雾化电子烟确认纳入中烟监管，实现合法化，监管政策落地加速，但对产业链内公司的具体影响仍待评估，后续我们将继续关注监管细节的落实情况。